ベトナム国営企業の民営化および投資に関する法規制の動向と留意点

民営化が進むベトナムの国営企業

　ベトナムでは、依然として国営企業が経済に占める割合は大きく、国営企業の非効率な経営が更なる経済成長の障害となっているとの指摘が近時多くなされています。

　そこで、ベトナム政府は、国営企業の株式を外国の投資家に売却する（いわゆる民営化）ことによって外国投資を呼び込み、その技術や経営に関するノウハウを取り込んで国営企業の経営効率を高めようとしています。そのような背景から、技術力・経営力のある日本企業に対しては、ベトナム政府からの国営企業への投資家の候補として期待されている状況にあります。

　国営企業の民営化の動きを加速するため、ベトナムでは、近時、重要な法令改正や政府決定が相次いでいますが、民間企業への投資とは異なる法規制も多く、日本企業が実際に投資を行うにあたっては、様々な留意点が存在します。

「国営企業」という用語の概念整理と「株式化」手続の概要

　ベトナム国営企業への投資における文脈での一般論として、「国営企業」という単語は、次の①②のいずれの意味においても用いられますが、本稿では、次のとおり用語を使い分けることにします。①と②とでは、投資の際の法規制において異なる点が多いためです（ベトナム企業法4条8項においては、①の類型のみが「国営企業」と定義されていますが、実際のところ、日本を含む諸外国の投資家は、②の類型の企業への投資を検討するケースが圧倒的に多いと思われます）。

　上記の①と②の分類の基準となる「株式化」手続は、ベトナム国営企業に特有の用語です。概要、「政府100％出資の株式会社とは異なる会社形態から、企業価値算定などを経て、外部の投資家への株式売却、株式会社への組織変更が行われる一連の手続」を意味しています。

　株式化の手続の大まかな流れは以下のとおりであり、開始から完了までには時間を要し、年単位であることも多くあります。

株式化の手続の概要

「戦略的投資家」の意義

　国営企業への投資、元国営企業への投資のいずれにおいても、「戦略的投資家（Strategic Investor）」という単語がよく使われます。

　法的には、「戦略的投資家」とは、国営企業への投資の場面においてのみ用いられ、元国営企業への投資の場面では用いられません。「戦略的投資家」に該当する場合、株式化対象企業が事業登録を終えてから少なくとも3年間は株式を譲渡しないこと（＝3年間のロックアップ期間）、新技術や人材育成、財政・ガバナンス支援、資材調達、市場開拓に関する支援計画を提出、といった義務が課されます（政令126号）。

　なお、同政令により、「戦略的投資家」は、「政府による株式の過半保有が認められた業種」にのみ存在する旨が定められています。

近時の重要法令改正、政府決定

　近時の国営企業および元国営企業に関連する重要な政令、通達、首相決定のうち、主要なものは次のとおりです。

＜近時の重要法令改正/政府決定＞

　以上の各政令、通達、首相決定は、概要、以下のとおり理解されるものと思われます。

①、②：政府が個社名をあげて、政府保有株式の売却計画（ロードマップ）を具体的に定めるもの。
③、④：政府が保有株式を売却する際の手続やルールを定めるもの（詳細は5にて後述）。
⑤、⑥：主要な国営企業および元国営企業のコントロールを、（国家投資公社（SCIC）経由で）「国家資本の管理に関する委員会」に移管することで国営企業の民営化を加速させることを目的としているもの。

国営企業および元国営企業への投資に関する法制面での留意点

　国営企業や元国営企業への株式投資を検討するうえで留意すべき規制は数多くありますが、その代表的なものが、売却方法についての規制（公開入札手続の適用の有無）、および最低譲渡価格規制です。

公開入札の適用の要否

株式売却価格規制

　上記のルールのもと、①「元国営企業の株式」、②「上場株式、UPCoM市場登録株式の市場内売却」、③「『最低価格』が当日の証券取引所の取引可能価格帯の範囲内に収まっている場合」の3つすべての条件を充足する場合を除いて、公開入札が行われることになります。

　実際のところは、現行の法令下における評価方法はベトナム政府側に極めて有利なものになっていること、評価機関はベトナム政府によって選任されることもあり、ベトナム政府に有利な評価結果が出やすいことなどから、上記の「最低価格」が市場取引価格帯の範囲内に収まることは少なく、現行法下では、実際のところは、多くのケースで公開入札が行われることになると思われます。

　公開入札が行われる場合の具体的な手続は、ケースバイケースであるものの、投資家がデュー・デリジェンスを十分に行うための時間や情報開示がなされないことや、株式譲渡契約書や株主間契約書等の条件交渉が十分にできないことが懸念されています。

　公開入札が行われるとしても、実際には、水面下で、相対で交渉を進め、ある程度の情報開示や契約書の条件交渉を行うことができる可能性はありますが、これらの点は、ベトナムの国営企業投資を目指す日本の投資家にとっては大きな障壁になることが想定されるので、立法または運用による事態の改善が望まれるところです。

契約上確保すべき権利について

　株式の売主であるベトナム政府との間で、株式譲渡契約書や株主間契約書の交渉を行う場合に契約上確保すべきと考えられる権利としては、次のような内容があげられます。

おわりに

　ベトナム政府が掲げる国営企業改革の一環として、国営企業や元国営企業の政府保有株式が売り出されるケースは、今後もますます増加すると見込まれています。投資を実行するにあたっては、固有の法規制の理解のもと、政治的背景などの情報報収集に万全を尽くしつつ、粘り強く関連当事者と交渉を重ねることが、投資を成功させる秘訣と思われます。